財富管理開啟差異化競爭，國泰君安國際(01788)將迎長期價值釋放

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另一方面，公司有效控制成本開支和持續優化的資產質量，是公司上半年業績穩定增長的關鍵因素，歸屬股東應占利潤同比僅輕微下降5%至6.06億港元，而環比大幅上升136%，盈利能力表現出較高的穩定性和韌性。與此同時，公司董事會亦宣布將派發中期股息每股0.034港元，派息比率由上年同期的50%升至54%。

經過近年來的策略性調整，公司的收入結構更為均衡，其中費用及傭金類收入占比達34%，利息類收入占比約37%，投資類收入占比約29%。其中，期內公司的資產管理、期貨及杠杆外匯的傭金與手續費收入分別同比上升134%、112%及59%，成績頗為亮眼。

從盈利能力方面來看，曆年以來，公司ROE保持了行業中較高水平，且波動相對較小。2019年，公司股東權益回報率(ROE)為8.1%，與上一年基本持平。在2020年3月供股擴大已發行股本後，公司上半年年化後的ROE仍達9.4%，較2019年高1.3個百分點。

倘若追溯公司發展脈絡，可以看到國泰君安國際早在1995年就開始紮根於香港市場，當時母公司的注冊資本為不到3200萬港元，而2019年歸屬母公司淨資產為約114億港元，期間上升超350倍左右，而如今再度提升至超140億港元，這與公司未分配的盈利逐年穩步提升、年初時期合理利用融資手段補充資本金以及多年來穩健經營有密不可分的聯系。

值得注意的是，公司近年在業內率先將孖展融資業務的對象從小盤股轉向大盤股，逐步降低抵押物中的流通量較低且市值較小的股票比例，加大如騰訊、匯豐等藍籌股孖展業務，提升資產負債表上的整體淨資產質量，使借貸組合更加健康。

2020首六個月，公司減值撥備金額同比下降至3837萬港元。國泰君安國際堅持優化孖展融資業務結構，孖展融資客戶抵押品的多樣性和流動性較往年提升。與此同時，公司在2019年前瞻性地加大對較高風險貸款資產的減值撥備，增強公司在2020年上半年金融市場波動期間把控信用風險的能力，更加有利於在後續年份釋放利潤。

財富管理差異化競爭

值得注意的是，國泰君安國際的業務發展一直較為穩健和均衡，在機構客戶(金融產品業務)、企業客戶(企業融資業務)高速發展的同時，下一個增長點或是對個人業務進行升級，即財富管理業務的發展。

近年來，國泰君安國際將其經營重心從傳統型經紀業務轉向綜合財富管理業務，成功實現了業務的多元化發展，而隨著2019年市場風險偏好的提升，財富管理業務已成為國泰君安業績的“新引擎”。

2020上半年，公司的財富管理平台完成一系列內部戰略性整合，旨在打造為高淨值客戶提供度身定制的優質產品和服務的綜合性平台，在資產類別方面不僅覆蓋權益、固定收益類等常規投資組合，更納入輪證衍生產品、定制化理財產品、理財保險、外匯、期貨、私募股權等一籃子投資標的。

2019年底，公司開始發行輪證產品。今年隨著中概股回歸港交所掛牌，國泰君安國際同步推出與網易等股票掛鉤的窩輪產品，加上五月開始投資氣氛逐步複蘇，上半年公司客戶交易的成交量較以往明顯增加，六月底經紀業務市場占有率較2019年底水平穩健上升。

盡管期內恒指大幅回調13%，財富管理平台客戶托管資產規模(包括現金、證券及融資餘額)亦穩步提升15%至222億港元，且整體托管資產規模(剔除場外交易衍生品)亦穩定在1510億港元，儼然已經成為推動公司業績高速成長的馬車之一。

高評級拓寬融資渠道

近年來，國泰君安國際通過有效的風控系統將風險管理滲透到各業務條線，跟蹤和控制信用、市場、操作、流動性等風險，穩健優質的經營情況亦逐漸受到海外評級機構的認可。2019年7月國際信用評級機構穆迪公司及標准普爾重申各自維持對公司的“投資級”信用評級，2020年2月穆迪再次重申對公司的信用評級，這也為公司獲取較低的資金成本和業務創新奠定了基礎。

得益於穩健的財務狀況和審慎的風控，國泰君安國際擁有在香港中資金融服務機構的領先評級。公司主要用自有資金來提供貸款及融資服務，在港中資金融機構中信用評級最高，公司亦充分利用高信用評級，優化融資結構，降低融資成本。

隨著公司國際信貸評級不斷提升，公司獲得更為充裕的信貸額度。截至去年年末，公司整體授信額度470億港元，其中銀行授信達262億。近年來，公司銀行貸款使用有所上升，其中來自以大中型上市公司股票為抵押品的銀行貸款明顯上升，其利率成本預計較一般銀行貸款更為優惠。

在亮眼中期業績的加持下，國際投行花旗和美銀美林亦持續看好公司的未來發展。

公司中期業績發布後，花旗發布新研報稱，受強勁的費用收入和業績推動，國泰君安國際2020年上半年表現強勁。期內股東應占溢利為6.06億港元，環比增長136%，占2020財年財務報告預測的61%。

花旗認為，在充滿挑戰的市場環境下，這是一組非常強勁的盈利數據。將近90%的投資/市場損失已在6月底恢複，且在7月底已恢複幾乎所有的損失。花旗還稱，國泰君安國際將資產負債表擴大近三成，主要用於保證金貸款，支持客戶的金融資產，並利用估值較低的優勢，在3月份左右擴大了其金融資產，更大的資產負債表可能進一步推動收益增長。國泰君安國際具備為客戶配置資產的獨特地位，使其有別於低成本的經紀商，並免受經紀業務利潤率壓縮的影響。

而中國銀河證券亦在中報後重申國泰君安國際“買入”評級，並上調目標價至1.58港元。該行認為國泰君安國際預計下半年將出現複蘇，且由於預期日均營業額(ADT)增加和減值費用降低，將國泰君安國際FY20F-22F的每股收益預期提高了17.6%-18.6%。

從市場角度來看，2020上半年，受海外經濟增速放緩和恒指“V型”走勢影響，市場環境不確定性驟增，使得全球避險資產價格大幅上升，金融市場陷入動蕩，但這亦給予譬如國泰君安國際這類中資券商公司以彎道超車的機會。

目前，國內經濟複蘇進程領先於海外已是不爭的事實，而香港作為連接國內與海外市場的“橋頭堡”，較其他金融市場更具吸引力和競爭力。盡管短期之內港股市場或依然面臨沖擊，但長期來看，隨著中國經濟率先得到複蘇，穩健適中的貨幣政策，積極有為的財政政策，將有利於流動性始終保持合理充裕狀態，對外資的吸引力日益明顯，資金重回港股市場是大概率事件。

當下，國泰君安國際估值遭受大幅“錯殺”，但作為行業領先的香港券商，國君國際業務條線已實現多元化發展，財富管理業務已於期內進行戰略整合，新的獲客渠道對其整體業務帶來正面影響，基本面穩健增長，且受布局越南市場跨境出海利好影響，以及全球資產配置能力加持，在市場恢複理性時有望率先修複估值。